公司作为国内食用醋行业的龙头，处于快速增长阶段，未来每年净利润保持30％的增长，07、08年每股收益分别将达0.52元和0.81元，对应市盈率分别为35.83倍和23.02倍，在食品饮料各子行业龙头企业中估值处于相对较低水平。
平安证券 陈逊
2006年，公司食醋年产量达到11万吨，确保了全国同行业领先地位。公司共实现主营业务收入6.71亿元，同比增长0.80％，实现主营业务利润1.63亿元，同比增长27.96％，实现净利润4319万元，同比增长32.96％。实现每股收益0.34元，净资产收益率9.41％，同比上升1.9个百分点，分配预案为10派1.1元。
调味品结构调整和提价使毛利率上升
酱醋调味品是公司业务支柱，占公司主营收入的51.6％和主营利润的63.3％。2006年，公司食醋年产量达到11万吨，确保了全国同行业领先地位。全国食醋年产量为250万吨左右，共有近6000家企业进行生产，其中品牌企业产量约占30％，其他作坊式小企业占70％左右，行业整合空间巨大。恒顺醋业酱醋调味品收入达到3.47亿元，同比增长8.9％，而由于产品结构调整和提价，毛利率上升4.7个百分点，达到32.37％。
公司积极调整产品结构，于06年7月1日起对约占公司产量比重15％的低价位产品，在包装适当改善的基础上出厂价格进行上调，上调幅度约为15％～25％，此次上调出厂价进行得非常成功，提价后销量未收到影响，产品销售顺畅，提升公司产品整体毛利率，提价正面效应开始显现。同时，公司控制调价节奏，现在每个月有针对性的选1-2个品种逐步提价，不容易造成市场产品管理混乱。
随着收入水平的提高和食醋更多营养、保健功能的被认识，同时醋作为调味品使用，消费频率和消费强度相对较低，消费者对食品安全和品牌的重视程度提高，消费者对价格的敏感度在下降，食醋产品存在一个相当大的价格提升空间。预计公司通过持续产品结构调整和价格上调，调味品综合毛利率有望在2-3年内逐步恢复到40％的水平。
公司学习“海天酱油”的模式进行地招业务员，进行深度分销，在省内成熟市场无锡进行试验并取得成功，准备向全国推广。目前全国有地招销售员100多人，公司计划07年增加300人以上。地招模式利用了销售人员在各自地方的网络资源，并且节约了大量的差旅费、房租费等费用。同时，公司改进了相应的激励制度，年销售额超过50万元的部分给予奖励，大大提高了地招业务员的积极性。
2007年，公司制定了“保二争三”的发展目标（确保收入20％增长，力争30％增长），醋业销售目标为3.8亿元，在产能受约束的情况下将主要通过产品结构调整来实现。
房地产业务将逐步退出
房地产业务实现主营收入2.05亿元，同比下降18.6％，毛利率仅为17.68％，同比下降5.59个百分点，明显低于房地产行业上市公司的平均30-35％左右的毛利率水平。与同样主要在镇江进行房地产开发的红豆股份相比，毛利率也明显偏低。
公司房地产业务负债较高，导致公司整体负债率高达70％左右。由于各种原因，房地产项目迟迟未能开盘，导致公司每年承担的财务费用巨大。由于体外循环的因素，房地产业务的部分利润被转移出去，造成房地产业务的实际盈利能力较弱。公司已与扬州骏和置业有限公司签订协议转让房地产业务49％的股权，并进行“恒美山庄”与“教顶山”地块项目的合作开发，预计2-3年内完成现有储备项目后，将全部退出房地产业务。
光电业务发展良好，新厂解决产能瓶颈
公司的光电业务主要是LED封装，由子公司稳润光电进行，公司持股比例为62.5％，主要作为财务投资者进入，并不直接干涉企业的生产经营。LED白光专利技术掌握在欧斯莱和日本企业手中，LED封装业务比起研发等前端工艺，技术含量相对较低，竞争也较激烈。但是稳润光电在行业内处于领先地位，受到客户认可，由于规模受限无法接订单，目前已搬迁到开发区新厂，产能扩大2-3倍，解决困扰公司发展的产能问题。由于07年年新产能投产，前期承担的财务费用较大，预计净利润同比增长10％左右，08年达到2000万元净利润。
多元化发展有望改善
公司除了食醋主业外，投资了光电产业、房地产业、商业零售、饲料、酒业、米业、包装、生物工程、塑胶等众多子行业，共有接近30个控股子公司，而这些众多的控股子公司并未对公司做出太多的利润贡献，公司的多元化尝试并不成功。镇江市国资委明确要求集团将醋业作为重点发展业务，并将在适当时候推出以考核醋业为经营绩效的管理层股权激励，将重点扶持以恒顺为代表的香醋产业的品牌化、产业化、现代化和国际化。公司多元化发展有望进一步改善，公司近两年的经营快速发展，与近两年未开设新的控股子公司涉足新行业有很大关系。
但是我们仍然注意到，集团的业务还未进行收缩，激励机制也不健全，治理结构的缺陷制约了集团的进一步发展。从公司的经验来看，醋业外的业务，凡是只作为财务投资者介入，未对生产经营进行干涉的都经营较好，而派出管理层进行经营的效益都不如意。外资介入企业生产经营后，预计将对企业的治理结构带来较积极的促进作用，我们期待企业制度的突破为企业注入新的增长动力。
外资将给公司带来积极影响
公司与新加坡JHC公司合资建设的恒顺调味食品有限公司（公司占51％股权）于06年12月开工，此项目位于镇江丹徒工业园区，目前正在建设的是一期项目20万吨产能，将根据市场拓展情况逐步投产。第一批5万吨产能将在07年12月建成，经过3个月的生产周期，最早将在08年3月份有产品上市，其余产能将根据市场开拓情况逐步投产。合资公司专门生产中高档产品，整体毛利率将在50％以上。
目前恒顺的产能基本上已经满负荷运转，新产能的投产将对公司进一步发展带来积极影响，合资公司投产后，恒顺老厂区的1.5万吨产能将关闭，合资公司还将收购恒顺醋业在山西、重庆等地投资的企业，统一品牌、统一市场、统一研发、统一营销，提升这些公司的盈利能力。由于恒顺对合资公司持股比例只有51％，对股东权益存在一定的摊薄。合资公司将借助新加坡第一家食品厂的营销网络，部分产品主攻海外市场，发挥中方品牌、产品和生产以及外方在全球市场销售和先进管理方面的优势，提升产业层次，使恒顺产品走向世界，从而实现互利双赢。
收入增长质量提高，盈利能力上升
公司的收入增长平稳，但是净利润的增长超过主营收入的增长，主要是公司通过产品结构调整和持续提价，使食醋在产能受限的情况下快速增长，收入增长的质量提高，公司的毛利率、净利率、净资产收益率等指标都成上升趋势。
盈利预测及估值
公司酱醋调味品销量增长，并且持续进行提价，保持持续增长态势。08年合资产能的投产将为公司带来新的增长动力，外资介入管理后有很多可规范之处，各项费用上有较大的压缩空间。公司作为国内食用醋行业的龙头，处于快速增长阶段，07、08年每股收益分别为0.52元和0.81元，对应市盈率分别为35.83倍和23.02倍，在食品饮料各子行业龙头企业中估值处于相对较低水平，我们认为公司每年净利润保持30％的增长，按照08年30倍市盈率计算，目标价为24.3元，还有30％的增长空间，我们上调评级为“强烈推荐”。
